我国上市公司资本结构影响因素实证分析

管理/制度

我国上市公司资本结构影响因素实证分析

□文／王晔

（河北金融学院

陈镜宇

河北·保定）

［提要］资本结构理论始终是财务管理中最具有争议的课题之一。本文集中在公司治理的框架下，首先通过对影响企业资本结构诸多因素的理论分析，引出几个微观因素建立研究假设，然后选取２０１０年上市公司数据为样本，对建立的进行分析和检验。

关键词：上市公司；资本结构；影响因素；实证分析

中图分类号：F27文献标识码：A收录日期：2012年8月23日自从MM不相关定理诞生以来，企业资本结构理论引起了经济学界的广泛关注，国内外许多学者开始对资本结构进行广泛的研究。但由于各国经济的特殊性和现实经济的复杂性，实证检验的结果并不企业的资本结构不仅影完全一致。并且，

响企业的总价值和资本成本，而且影响企业的治理结构和经理行为，所以资本结构问题的研究一直是财务领域研究的重要课题之一。

一、资本结构影响因素理论分析和基本假设

资本结构影响因素的理论分析和资本结构影响因素学派诞生于20世纪七十年代，该学派的理论基础是MM定理，该学派在继承前期资本结构理论研究成果的基础上，认为破产成本与税收优惠是影响企业资本结构的重要因素。但除上述两因素之外，还有很多因素制约并影响着企业资本结构。本文以我国上市公司为依据，将影响企业资本结构的影响因素归结为以下几方面：

（一）企业规模。一般来说，规模大的企业信用能力较强，更倾向于多元化经营并通过内部调节有效使用资金，因此预期

破产成本低，可以比规模小的企业更多地而且，在我国，企业规模越大越负债经营。

容易得到政府的支持，贷款越容易。从非债权人与小公司对称信息角度看，股东、之间的冲突更加剧烈，信息不对称程度大，所以小公司在贷款时将会面临更多的于短期融资。

从实证分析结果看，国外学者的研究结论存在不一致。国内学者的研究结论大致相同，即上市公司资本结构与其企业规模正相关。

企业融资的一般顺序是：保留盈余、发行发行股票。因此，当企业获利能力较债券、

强时，企业就有可能保留较多的盈余，因而就可更少地发行债券。相反，如若企业获利能力不足，则就不可能保留足够的盈余，只能依赖于债券融资。

而权衡理论则认为，盈利能力大，盈利多的企业需要更多的负债，以便能得到更多的税收减免，所以企业盈利能力与负债率正相关。

就实证分析而言，研究表明企业的盈利能力与其负债水平呈负相关关系。

（三）资产担保价值。由于企业经理层比外部股东和债权人拥有更多的信息，即存在信息不对称时，有价值明确的资产作担保，比无担保更容易获得负债。因此，有学者认为，拥有更多担保价值资产的企业会有更多的负债。

根据激励理论，经理人员的过度在职消费也是一种代理成本。提高负债水平可以使经理层面临更多的破产压力，也使得企业处在债权人严密的监督之下，因而抑从这一角度出制其在职消费倾向。因此，

发考虑，在企业拥有较少担保资产的情况理者。

《合作经济与科技》

对于资产担保价值与资本结构的相关关系，国内外学者的实证结果也不尽相同。

（四）企业成长性。一般来说，发展速度越快，成长性越高的企业对外部资金的依赖性就越强，因为这类公司仅依靠自身留利很难满足其发展的需要，由于其具有良好的发展前景，老股东不愿意过多地发行新股，以免分散老股东的控制和稀释每股收益。另外，根据代理理论，存在企业管理层为了自身利益最大化而把企业资源投资于非最优项目的可能。对于成长中的的灵活性，其代理成本会更高。因此，股东会选择更多的负债，使管理层面临更大的还本付息压力和更多债权人的监控，来减公司的成长性与少这种代理成本。所以，

负债水平呈正相关。而国内外各学者得出的实证结果并不一致。

（五）股权结构。同样根据代理理论，公司管理层与外部股东之间存在根本的利益冲突，这种利益冲突将导致管理层以股东利益为代价进行次优投资，以谋求自身福利的改善。一旦股东意识到这一点，会通过激励机制与约束机制来缓解代理减少股权代理成本。前者主要通过问题、

增加管理者持股、构筑所有者和管理者同盟来实现，后者则可借助增加企业负债、优化资本结构来完成。这就说明股权结构会对资本结构产生影响。

在实证研究方面，因为国情的不同，国外学者没有考虑国有股的情况。国内学者的结论正是反映了股权结构对资本结构影响情况的复杂性。

（六）其他影响因素。资本结构的影响因素可以分为微观和宏观两大类，微观因素主要是以上所分析的公司治理层面的因素。

此外，利率、通货膨胀、经济发展水平

多元线性回归模型采用逐步回归的方法，限制条件，长期融资成本较大，只能依赖

（二）盈利能力。根据融资顺序理论，企业来说，在选择未来的投资时会有更大

股东会要求通过更多的负债来监督管和纵向一体化，以此提高效率，分散风险，下，

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2012年10月号上（总第450期）

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